Alors que la révélation du bilan 2025 des levées de fonds en région Sud, le 23 janvier par Gomet’, a souligné, notamment, la grande diversité des secteurs et des investisseurs mobilisés, Gomet’ a demandé à Valérie Foudriat-Fernandez, avocate associée chez Altaïr Avocats, spécialisée en droit des affaires, d’apporter son expertise sur les principaux points de vigilance juridique à anticiper dans une démarche de levée de fonds.
Altaïr Avocats est un cabinet d’avocats français indépendant, alliant forte expertise, notamment en Corporate, M&A et Private Equity, à taille humaine, présent à Marseille, Paris et Bordeaux. Composé d’une vingtaine d’avocats, le cabinet Altaïr développe une offre de services tournée principalement vers les ETI, PME-PMI, entreprises innovantes et investisseurs. Valérie Foudriat-Fernandez dirige, depuis 2024, le bureau de Marseille. Depuis plus de 25 ans, elle conseille des PME/ETI, familiales, cotées et non cotées en Droit des sociétés, Fusions & Acquisitions, Marchés de capitaux, en France et à l’international.
Un des principaux enseignements du baromètre 2025 des levées de fonds en région Sud, et des témoignages d’entrepreneurs ayant levé des fonds, est la tendance, très sensible, à la complexification des opérations, avec une multiplicité accrue des acteurs financeurs. Cela nécessite de l’anticipation et de la structuration en amont, afin de préparer la société et le profil d’investisseurs qui entreront au capital. Un BA (Business Angel, ndlr) n’aura pas les mêmes attentes qu’un VC (venture capital, fonds de capital-risque, ndlr).
Anticiper et structurer, les pré-requis indispensables à une levée de fonds
Sur les tours de table, on ne peut plus désormais se permettre d’être approximatif, il faut être structuré. Un BA adopte souvent une logique principalement patrimoniale. Il peut décider plus rapidement, être moins exigeant sur certaines conditions d’investissement ou sur le contenu du pacte d’associés. Il peut être moins centré sur les mécanismes de sortie. Le VC, à l’inverse, aura une approche plus institutionnelle, plus nominative, avec des attentes fortes sur les clauses de gouvernance, de sortie, de liquidité.
Lorsqu’on mélange les deux profils – business angel et fonds – les points de vigilance se déplacent : il faut avoir sécurisé en amont la structuration de sa société, de son capital et de ses actifs.
Les fondamentaux à ne pas négliger
Sur le plan réglementaire, la tendance est également à la complexification, notamment dans certains secteurs comme les biotech. Or, certaines entreprises veulent aller vite, parce qu’elles ont un besoin urgent de financement, mais elles ne sont pas forcément prêtes juridiquement pour lever des fonds.
Plusieurs points sont à sécuriser avant d’engager des discussions sérieuses avec des investisseurs, qu’ils soient BA ou VC : dépôt régulier des comptes annuels auprès du greffe, déclarations des bénéficiaires effectifs, mise à jour des statuts qui doivent refléter la réalité du capital, de la gouvernance et des droits attachés aux titres… C’est désormais une véritable exigence et un marqueur de sérieux. Il faut par ailleurs penser à protéger les actifs essentiels (les brevets, les marques, les logiciels…), sécuriser les femmes et les hommes clés par des dispositifs d’intéressement adaptés (BSPCE…)
Il n’est pas nécessaire de mettre en place des montages très complexes. L’objectif est qu’un investisseur qui se présente perçoive immédiatement une société structurée, des clés de voûte identifiées et un capital humain fidélisé. Il doit également avoir une visibilité sur ce que pourraient être les prochains tours de table, ainsi que les grands lignes, d’ores et déjà, des conditions éventuelles de sortie.
Pactes d’associés : focus sur les clauses de sortie et anti-dilution
Le pacte d’associés devient central dès lors que le capital s’ouvre à des investisseurs variés. Un BA se retrouve tôt ou tard minoritaire lorsqu’un VC entre au capital. Il est donc crucial de se pencher sur certaines clauses-clés dès le départ. Parmi ces clauses, celles dites de « tag along » (clause de sortie conjointe) ou de « drag along » (clause de sortie forcée). Pour un BA, une clause de tag along, peut être intéressante. Elle lui permet, si un actionnaire majoritaire trouve un acquéreur et souhaite céder ses titres, d’être emmené dans la vente, aux mêmes conditions de prix, sans que ce soit pour autant une obligation. C’est une forme de protection et d’alignement des intérêts.
Une clause de drag along est un plus délicate. Elle permet à un majoritaire d’imposer une cession à un acheteur déterminé, à un prix déterminé, les minoritaires étant obligés de vendre aux conditions imposées. C’est un outil puissant mais qui doit être manié avec prudence.
Autre terrain de négociation sensible : les clauses de « ratchet » (anti-dilution, ndlr). Dans un contexte d’instabilité géopolitique et économique, la visibilité sur les perspectives de retour sur investissement est réduite. Les investisseurs cherchent à se protéger davantage. D’où des discussions de plus en plus longues sur les mécanismes anti-dilution. L’investisseur va chercher à verrouiller à l’avance des droits préférentiels de souscription, pour le cas où une levée ultérieure interviendrait à un prix inférieur ou avec des conditions plus favorables pour un nouvel entrant. C’est un sujet technique, parfois tendu, car il impacte directement la répartition future de la valorisation, notamment pour les fondateurs et les primo-investisseurs.
Dirigeants vs investisseurs ?
Au-delà des aspects purement techniques, un autre point de vigilance me semble indispensable : la relation entre dirigeants et investisseurs. Il existe souvent une dichotomie entre les attentes des dirigeants et celles des investisseurs. Aller trop vite n’est pas nécessairement la meilleure solution. La priorité est d’abord de se structurer.
Il peut aussi avoir une différence de langage, voire de culture, autour de la notion de valeurs. Le dirigeant a une perception de la valeur de sa société à un instant T, généralement liée à sa vision, à l’innovation développée. L’investisseur, lui, raisonne en risques, en rendement, en horizon de sortie. La valeur ne se décrète pas à un moment donné, elle se construit dans la durée. Pour autant, les investisseurs ne sont pas seulement des apporteurs de capitaux. Qu’ils soient BA ou VC, ils sont là aussi pour accompagner, structurer et contribuer à la création de valeur. Lorsque la confiance est là, que les règles du jeu sont claires et que le cadre juridique est solide, le dialogue devient plus fluide.
Focus sur les offres en cercle restreint, un levier méconnu pour les sociétés non cotées
Dernier point qu’il me semble important d’aborder : les offres en cercle restreint. C’est un sujet sur lequel je travaille régulièrement, en lien avec mon expertise en droit boursier, acquise notamment au travers d’opérations de capital market (IPO, OPA, OPR). Ces mécanismes ne sont pas réservés qu’aux sociétés cotées. Ils sont également ouverts à des start-up en phase d’amorçage, des SAS, non cotés, tout en respectant la règlementation AMF, mais sans pour autant nécessiter un visa AMF. Ce n’est ni inaccessible ni disproportionné.
Il est ainsi possible de structurer des offres réservées à un cercle restreint d’investisseurs ou à des investisseurs qualifiés. Nous sommes certes soumis à la réglementation AMF, mais dans un cadre lisible et, en pratique, assez simple à mettre en œuvre lorsque le dossier est bien monté et que l’entreprise est bien accompagnée. Cela permet notamment de présélectionner en amont les investisseurs ciblés, personnes physiques ou morales ; ou de travailler avec un prestataire de services d’investissement (PSI), des gestionnaires de patrimoine ou des family offices qui peuvent s’appuyer sur leur clientèle ou leurs prospects pour identifier ceux qui pourraient être intéressés, parfois avec un intérêt fiscal (selon les dispositifs mobilisables).
Autre intérêt : lancer une offre en cercle restreint, c’est produire une documentation encadrée, relativement légère, limitée dans le temps, sous réserve de respecter certains critères. L’un des avantages majeurs est qu’il n’y a pas de négociation individualisée du pacte d’associés ou des conditions d’entrée ou de sortie. Le cadre est fixé dès le départ (montant, conditions), l’investisseur adhère ou n’adhère pas.
Complexité accrue, mais opportunités bien réelles
Donc oui, les opérations sont plus complexes, oui les attentes des investisseurs se sont durcies. Mais les opérations restent possibles, à condition d’anticiper, de se structurer et de ne pas sous-estimer la dimension juridique et technique d’une opération. L’écosystème a un rôle déterminant. La confiance, l’ancrage local et régional, la proximité, jouent un rôle essentiel. Le dirigeant a besoin de proximité, de dialogue. La confiance réciproque entre entrepreneurs, investisseurs et conseils permet, au final, de sécuriser les opérations et de donner de la cohérence à la structuration du capital dans la durée.
Valérie Foudriat-Fernandez
Avocate Associée chez Altaïr Avocats
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